La importancia del Mercado Monetario y el Caso Colombiano

IMPORTANCIA DEL MERCADO MONETARIO
En este mercado los agentes invierten recursos a corto plazo en instrumentos con bajos niveles de riesgo y alta liquidez. Algunas razones para invertir en el mercado monetario son:
• Necesidad de minimizar el riesgo de pérdidas en recursos que están comprometidos para efectuar pagos en un horizonte muy corto de tiempo.
• Protección ante eventuales pérdidas por desvalorización de títulos, cuando hay expectativas sobre futuras alzas en las tasas de interés.
• Financiación de portafolios de largo plazo con recursos de corto plazo, cuando se considera que la operación arroja una rentabilidad acorde con el nivel de riesgo que se está dispuesto a asumir.
• Diversificación del portafolio de inversión.

Por otra parte, los establecimientos de crédito transan en el mercado monetario recursos de tesorería de corto plazo y ajustan sus necesidades de encaje. A su vez, el Banco de la República utiliza el mercado monetario para regular la liquidez de la economía. Las tasas de interés que se forman en dicho mercado son de crucial importancia para el Banco. La tasa de interés de las operaciones repo del Banco es la variable instrumental de la política monetaria: con dicha tasa se busca influir en la tasa de corto plazo del mercado (TIB), y transmitir las señales de política monetaria a las tasas de interés de largo plazo.

Las tasas de interés de corto plazo se forman en el mercado monetario y con éstas se construye lo que se conoce como «la parte corta de la curva de rendimientos». La existencia de estas tasas es necesaria para el desarrollo de otros mercados (como el de títulos de plazos más largos y el de derivados). De una parte, hay inversionistas (deudores) que desean invertir (emitir) en títulos de largo plazo, siempre y cuando su precio no fluctúe drásticamente. La existencia de los títulos con esta característica evita que se tenga que reinvertir (refinanciar) recursos en períodos cortos de tiempo. Para estos agentes lo ideal es invertir (emitir) en un bono cuyo rendimiento esté atado a una tasa de referencia de corto plazo, por ejemplo, de 90 días. Esta tasa también facilita que los bancos realicen préstamos a largo plazo atados a la tasa de referencia, lo que evita el riesgo de que la tasa de interés de los préstamos sea inferior a la de los depósitos a corto plazo.

De otra parte, las tasas de interés de corto plazo se utilizan como referencia en las operaciones de derivados de tasas de interés; operaciones que permiten cubrir los riesgos de descalce de tasas de interés presentes en los balances de los agentes. La calidad y representatividad de las tasas de corto plazo son fundamentales para el desarrollo de este mercado.

Finalmente, el préstamo de títulos permite a los inversionistas efectuar cambios temporales en sus portafolios para buscar liquidez, otros títulos o una mayor rentabilidad. Estas operaciones contribuyen al buen funcionamiento del mercado, al permitir un manejo del riesgo ajustado a las
necesidades de los agentes.
En particular el mecanismo:

i) facilita liquidez de corto plazo a inversionistas que poseen títulos de largo plazo sin que se
vean obligados a venderlos;

ii) permite a los especuladores financiar títulos de largo plazo con recursos de corto plazo, y

iii) permite que inversionistas que poseen títulos de largo plazo obtengan rentabilidad adicional al prestar temporalmente los títulos a otros agentes que los requieren.

EL CASO COLOMBIANO

Durante la última década el Gobierno nacional ha desarrollado el mercado de deuda pública local para disminuir la dependencia de la financiación proveniente de los mercados internacionales. Para ello, en 1997 inició un exitoso programa de «creadores de mercado de deuda pública»1. El proceso de sustitución de deuda externa por interna se vio apoyado por dos factores:

i) la reducción de la cartera del sistema financiero, y

ii) el crecimiento de los fondos de pensiones privados creados por la Ley 100. La disminución de las inversiones en la cartera del sistema financiero fue compensada principalmente con TES, y los fondos de pensiones también pasaron a ser inversionistas finales de estos títulos.

El crecimiento de las inversiones en títulos de deuda pública le dio un gran dinamismo a este mercado y cambió el panorama de riesgo del sistema financiero y de otras entidades, como los fondos de pensiones.

El riesgo de mercado aumentó su importancia en los balances, al igual que las consideraciones de liquidez de los portafolios de inversión. El manejo de estos riesgos se ha tornado fundamental para la estabilidad del mercado financiero, incluyendo no sólo a los establecimientos de crédito sino también a las sociedades comisionistas de bolsa, a las sociedades fiduciarias y a los fondos de pensiones. La existencia de un mercado monetario líquido permite una mejor administración del riesgo de estos nuevos portafolios.

Sin embargo, en Colombia el desarrollo del mercado monetario ha sido bastante precario, sobre todo si se compara con el del mercado de deuda pública. Usualmente el proceso de desarrollo es inverso, y los mercados otorgan primero liquidez a instrumentos más sencillos y de bajo riesgo, y luego a los más sofisticados y de mayor riesgo.

Las razones para que en el caso colombiano se haya presentado un mayor desarrollo del mercado de deuda pública en relación con el del mercado monetario son de diversa índole; entre éstas se pueden destacar:
Los creadores de mercado son un grupo de agentes (bancos y comisionistas de bolsa) que tienen a su cargo el desarrollo del mercado de deuda pública. Para tal efecto cumplen con algunas obligaciones en términos de adquisición primaria y negociación secundaria de títulos, y a cambio reciben algunas prerrogativas, como son la participación en el mercado mayorista de TES (SEN) y el acceso exclusivo a las subastas primarias de estos títulos.

El gravamen a los movimientos financieros (GMF) o «cuatro por mil», ha afectado el mercado primario de títulos de corto plazo. Este gravamen lo paga el emisor al momento de la redención del título y se hace más oneroso entre más corto sea el plazo de la operación. Esto explica que se haya desestimulado la emisión de los títulos de muy corto plazo.

Los certificados de depósito a término (CDT) de las entidades financieras han sido sustituidos dentro del pasivo de las entidades por cuentas de ahorro o corrientes –en donde el gravamen es pagado por el cliente–. También se ha presentado una sustitución por papeles de plazos más largos.
• El mercado secundario de títulos de corto plazo no ha alcanzado niveles importantes de liquidez, puesto que los agentes no realizan transacciones con estos títulos. El caso que más contrasta con experiencias internacionales es el de la deuda pública de corto plazo, donde se tienen volúmenes importantes en el mercado primario, mas no en el secundario. La formación de precios se ve afectada por esta iliquidez. Por otra parte, en el caso de los CDT el GMF aplica a algunas de las transacciones según los agentes que transen, haciendo que los precios no sean comparables: por ejemplo, si la transacción se realiza entre un banco y una empresa del sector real, esta última está sujeta al GMF, mientras que si se realiza entre bancos está exenta.
• La iliquidez general del mercado monetario ha impedido la formación de buenas tasas de referencia de corto plazo, con lo cual se dificulta el desarrollo de un mercado de derivados y de títulos de tasa flotante.
• En el mercado de préstamo de títulos existían tres grandes problemas:
i) incertidumbre jurídica sobre la propiedad de los recursos que se recibían como respaldo, impidiendo que los agentes las percibieran como operaciones sin riesgo de crédito;
ii) las operaciones habían sido catalogadas como «operaciones de liquidez», y su utilización estaba restringida a la financiación de faltantes de caja transitorios, y
iii) existían problemas con la regulación contable y prudencial de las operaciones de préstamo de valores.
En 2003 se conformó un grupo de trabajo integrado por representantes de las direcciones de Regulación Financiera y de Crédito Público del Ministerio de Hacienda, de la Dirección de Investigación y Desarrollo de la Superintendencia Financiera y de la Dirección de Operaciones y Desarrollo de Mercados del Banco de la República. Este grupo trabajó en un proyecto para mejorar las condiciones regulatorias del mercado monetario y, en particular, del mercado de préstamo de títulos. En el marco de este proyecto, el cual fue financiado por la agencia internacional FIRST Initiative, se han logrado los siguientes avances:
• La Ley 964 de 2005, conocida como la «Ley del mercado de valores», eliminó la incertidumbre jurídica para las operaciones de préstamo de títulos, aclarando que en éstas se produce la transferencia de propiedad de los títulos y, por tanto, si una de las partes incumple su contraparte puede conservar los recursos que cubran el monto adeudado.
• Se cambió el diseño de las subastas primarias de TES de corto plazo del Ministerio de Hacienda y Crédito Público, con el fin de lograr mayores volúmenes de emisión e incentivar así la liquidez en el mercado secundario. En la actualidad se realizan emisiones con plazos entre 90 y 180 días.
• Se creó un nuevo marco regulatorio para las operaciones de préstamo de títulos. Este incluye una serie de decretos, circulares y resoluciones, en donde se definen las operaciones y sus elementos comunes, su régimen contable y prudencial. En este nuevo marco regulatorio se destacan los siguientes aspectos:
° Las operaciones que se realicen y sean análogas a las que se regulan deben cumplir con lo establecido en la nueva regulación, eliminando la posibilidad de la creación de operaciones similares que resulten en un arbitraje regulatorio.
° El riesgo del título entregado en cualquiera de estas operaciones sigue siendo de quien lo entregó y lo debe reconocer en su balance. Con ello se elimina la posibilidad de que un agente no refleje todo su portafolio en el balance, distorsionando la asignación del riesgo de mercado entre los diversos grupos de agentes.
° El tratamiento prudencial de estas operaciones refleja la mitigación del riesgo de contraparte y permite que a éste se le asigne capital sólo en la medida en que el respaldo no sea suficiente para cubrir la operación.
° Se elimina la distinción de «operaciones de liquidez» y las demás consecuencias regulatorias que ella generaba.
° Se crea la categoría de operaciones de mercado monetario.

En la actualidad existen grupos de trabajo para mejorar otros aspectos del mercado monetario: el Banco de la República lidera uno de ellos en donde participan la Superintendencia Financiera, el Ministerio de Hacienda y la Asociación Bancaria, para construir una tasa de interés de corto plazo que pueda convertirse en una referencia para el desarrollo del mercado de derivados y de las operaciones a tasa flotante que contrate el sistema financiero. Además, existe otro grupo de trabajo de las mismas entidades, el cual estudia temas sobre la valoración a precios de mercado
de los diferentes títulos.

Fuente: Nota Editorial Banco de la República, José Dario Uribe Escobar. Gerente General.

Para ampliar información: Banco de la República